导读

进入21世纪以来，“美元本位制”的运行逐渐面临美债累积过多、美国货币政策负面溢出效应严重，和美元武器化带来信誉受损等挑战。尤其是特朗普重返白宫后，将“美元武器化”行为推至新高，美联储独立性有被削弱的风险，国际货币体系面临严重冲击。对此，中国政府应坚定不移地建设“双循环”新发展格局，加快外汇储备资产的多元化配置，继续稳慎扎实地推动人民币国际化，维护金融系统稳定。

本文为中国观察智库独家约稿，转载请注明来源：中国日报中国观察智库。

上世纪70年代初布雷顿森林体系崩溃后，国际货币体系进入了牙买加体系时代。牙买加体系也被称为“美元本位制”，不再与黄金挂钩的美元依然扮演着全球货币的角色。在“美元本位制”下，全球货币之锚从黄金转变为美国中央银行——美联储的声誉。换言之，全球投资者倾向于认为：美联储具有很强的货币政策独立性，它会致力于维持美国国内物价稳定，将美元发行数量控制在合理范围内。美联储的上述做法有助于维持美元购买力与汇率稳定，从而延续美元的全球货币地位。

然而，随着时间的推移，尤其是进入21世纪之后，“美元本位制”的运行逐渐面临以下三方面挑战。

挑战之一，是所谓的“广义特里芬两难”。在过去几十年里，美国政府主要通过经常账户逆差（其中主要是货物贸易逆差）向全球输出美元。然而，持续的经常账户逆差会造成美国对外净债务规模不断上升。一方面，为了应对全球范围内对美元流动性的不断增长的需求，美国政府需要不断积累对外净债务；另一方面，随着对外净债务的不断积累，一旦债务规模突破了投资者心目中影响债务可持续性的阈值，投资者对美国债务的信任就可能坍塌，进而引发投资者集体抛售美元资产的行为。简言之，美国政府对外债务的累积最终将会影响美元作为全球货币的声誉。

挑战之二，是美联储主要按照美国国内经济形势变化制定货币政策，而不管其货币政策对其他国家可能带来的负面溢出效应。例如，当美联储处于降息周期时，新兴市场与发展中国家通常会面临大规模资本流入，造成本币升值、通货膨胀与资产价格上涨。而当美联储进入加息周期时，新兴市场与发展中国家就可能面临本币贬值、资产价格泡沫破灭与经济停滞。然而，美国政府在制定经济政策时却不考虑其政策的负外部性。正如尼克松时期的美国财政部长约翰·康纳利所言：“美元是我们的货币，却是你们的问题。”

挑战之三，是近年来美国政府日益将美元的全球货币地位作为一种武器，对其他国家进行金融制裁，也即所谓的“美元武器化”现象。例如，美国政府曾经冻结了伊朗、俄罗斯等国家的外汇储备，又如，在美国的主导下，伊朗和俄罗斯的很多金融机构被“踢出”SWIFT系统之外，国际支付清算变得更加耗时费力。

2025年初，特朗普再度出任美国总统。上任几个月来，“特朗普2.0”新政又给美国与全球经济金融带来了若干不确定性，当前国际货币体系面临的上述三大挑战将进一步加剧，这分别表现为：

第一，“广义特里芬两难”在两个方面进一步深化。一方面，特朗普对美国企业削减所得税等做法将会加剧美国政府的财政赤字与债务压力。虽然关税收入有所上升，但仍不能抵消财政赤字的扩大。这就意味着美国政府不得不通过加大举债力度来弥补赤字。另一方面，特朗普政府试图通过征收“对等关税”来缩小美国的货物贸易逆差。然而如前所述，持续的货物贸易逆差是美国源源不断输出美元的主要渠道。在没有找到新渠道输出美元的前提下，压缩货物贸易逆差实际上是在压缩美元的国际供应，影响美国全球货币地位。

第二，美联储货币政策独立性未来可能被显著削弱。特朗普无论在第一个任期还是第二个任期内，都突破了美国总统与美联储之间的默契，不断地在公开场合与社交媒体上向美联储施压，要求美联储通过降息来刺激美国经济增长，以提高自己在民众中的支持率。尽管美联储主席鲍威尔扛住了来自特朗普的压力，迄今为止还没有降息，但这并不排除未来美联储向总统“低头”的可能性。这种情况一旦发生，美联储的货币政策独立性将会遭受重创，投资者甚至会担心未来美国可能出现政府财政赤字货币化——即央行通过印钞直接为政府财政赤字融资的风险。美联储货币政策独立性是当前美元之锚，一旦受损，会显著影响美元的国际声誉与地位。

第三，特朗普政府未来可能把“美元武器化”行为推至新高度。2024年11月，美国白宫经济顾问委员会主席斯蒂芬·米兰撰写了一份《重构全球贸易体系用户指南》（简称“米兰报告”），在市场上引发热议。该报告建议，要么迫使其他国家同美国签署“海湖庄园协议”，让其他货币对美元大幅升值，要么迫使主要债权国与美国签署债务重组协议，将债权国目前持有的美国国债转换为利息很低甚至为零的超长期国债。

如果未来上述操作转变为现实，那么这将严重削弱美国国债作为全球安全资产的声誉，导致外国投资者不再购买甚至大幅减持美国国债，进而造成美国国债市场价格下跌、利率大幅上升，最终可能导致美国爆发财政危机与金融危机。

中国该如何应对“特朗普2.0”对国际货币体系的冲击呢？

首先，中国政府必须坚定不移地建设“双循环”新发展格局，尤其是通过加快国内统一大市场建设来强化内循环，降低中国经济增长对出口的依赖程度。

其次，中国政府应该加快外汇储备资产的多元化配置，例如持续逐步减持美国国债，适当增配欧元资产与新兴市场国家资产，增加对全球大宗商品实物与相关资产的配置等。

再次，在美元国际地位可能明显下降的背景下，中国政府应该继续稳慎扎实地推动人民币国际化。一方面，由于美国国债声誉下降导致全球金融市场面临安全资产匮乏的局面，中国政府可以加大在在岸与离岸市场发行人民币计价国债的力度，向全球投资者提供新的安全资产；另一方面，中国政府应加快CIPS（中国国际支付体系）建设，尽快实现mBridge（多边数字货币桥）的落地与扩容，通过建设传统渠道与数字渠道的国际支付清算体系，来缓解美国潜在金融制裁的冲击。

本文原文发表在中国日报国际版，原标题为 "Risk management"

出品：中国日报中国观察智库

责编：宋平 栾瑞英

编辑：张钊

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